Skip to content

Keskuspankkielvytystä kultasostoilla?

by : 5.8.2015

Sain lukijalta, Timo Kiviluodolta, mielenkiintoisen kysymykse: Olisiko keskuspankin järkevää elvyttää luotonannon kasvattamisen sijaan ostamalla kultaa, muita arvometalleja tai vaikka tekemällä osakesijoituksia? Vastaukseni varsinaiseen kysymykseen on ei, mutta kysymyksen pohdinta valaisee hyvin keskuspankkien toimintaa ja dilemmaa. Tehokkain tapa elvyttää olisi itse asiassa rahan lahjoittaminen. Tämä herättää kuitenkin uuden ongelman: Kenelle rahaa annetaan? Luonteva vastaus on: omistajilleen, eli valtiolle.

Timo Kiviluoto kirjoittaa mm:

Kun keskuspankki laskee liikkeelle rahaa lainaamalla sitä jollekulle, kuten pankille tai välillisesti määrällisen elvytyksen kautta valtiolle, jolloin tämä joku tai joku muu jolle raha päätyy, suoraan tai välillisesti pankin kautta tekee talletuksen keskuspankkiin, niin M0-rahan määrä kyllä lisääntyy, mutta samalla jonkun tahon tai tahojen velat kasvavat juuri saman määrän. Esimerkki:

EKP suorittaa TLTRO-operaation, jossa se lainaa vakuuksia vastaan 100 miljardia euroa. Nyt pankeilla on 100 miljardia euroa enemmän M0-rahaa, mutta samalla niillä on 100 miljardia euroa enemmän velkaa, joka pitää joskus maksaa takaisin.

Kysyn: eikö olisi tehokkaampaa ostaa jotain, mitä _ei_ tarvitse maksaa takaisin? Valuuttavarantojen kasvattaminen vain siirtää ongelmaa muille, joten en pohdi sitä. Mutta eikö keskuspankki voisi ostaa vaikkapa kultaa?

Eikö tällöin syntyneen rahan kierto olisi luultavasti tehokkaampaa? On helpompaa antaa lainaa, investoida tai kuluttaa rahaa, joka on omaa pääomaa eikä vierasta.

Ongelmana on, ettei kultaa voi ostaa kovin paljon, ilman että sen arvo räjähtää käsiin. … Mutta entä jos ostettaisiinkin samalla jotain muutakin? Hopeaa, platinaa, palladiumia? … Tai sitten Japanin tapaan ostetaan ETF-arvopapereita, ainakin vähän. Kilpailutetaan rahastoja, jotka ostavat infrastruktuuria, metsää, kiinteistöjä tai tontteja ympäri euroaluetta. Tai: miten olisi Euroopan Investointipankin, EVM:n tms. supranationaalisen instituution pääomittaminen?

Havainto, että keskuspankkien toimet olisivat tehokkaampia, jos rahaa ei luotaisi antamalla lainaa vaan muilla keinoin on ihan oikea.

Sen sijaan jalometallien ostaminen olisi mielestäni huono ratkaisu. Ongelmana siinä, on että nostamalla jalometallien hintaa se kannustasi resurssien käyttämiseen jalometallien kaivamiseen. Tämä olisi voimavarojen tuhlausta.

Osakkeiden osto olisi järkevämpi tapa keskuspankille elvyttää ilman velan luomista. En kuitenkaan ole myöskään kovin innostunut ajatuksesta, että keskuspankista tulisi yritysten suuromistaja. Ei keskuspankin luonnollisiin tehtäviin kuulu arvioida, mitkä liiketoiminnot saavat rahoitusta. Vaikka ostot tehtäisiin neutraalisti osakeindeksejä ostamalla, sekin suosisi indeksiin kuuluvia yrityksiä (ja niiden omistajia) suhteessa pienempiin yrityksiin,

Ei välttämättä EIB:nkään paisuttaminenkaan olisi järkevää varojen käyttö. On rajansa sillä, kuinka paljon rahoitusta EIB tehokkaasti pystyy antamaan. Joka tapauksessa päätös EIB:n toiminnan laajuudesta kuuluu luontevammin sen omistajille, eli omistavien maiden hallituksille.

Vielä tehokkaampi tapa elvyttää olisi, että keskuspankki lahjoittaisi rahaa, ns. helikopteri-raha (perustuen Milton Friedmanin ehdotukseen, että jos mikään mu ei toimi voitaisiin heittää rahaa helikopterista, ja sillä saataisiin rahan löytäneitä sitä kuluttamaan).

Rahan heittäminen helikopterista ilman muuta kasvattaisi kulutuskysyntää, ja oletettavasti rahan löytäjät käyttäisivät rahaa ostamaan jotain mitä ne kokevat hyödyllisenä, joten siinä mielessäkin se olisi tehokasta. Ei kuitenkaan tunnu kovinkaan oikeudenmukaiselta, että rahaa annetaan niille, jotka sattuvat olemaan oikealla paikalla kun helikopterista heitetään rahaa.

Ylipäätänsä, on vaikea nähdä, että keskuspankin toimivaltaan kuuluisi päättää, kenelle rahaa annetaan. On luontevaa, että tällaiset päätökset kuuluvat poliittisille päättäjille. Siten luonteva ratkaisu on, että jos tälle tielle lähdetään, keskuspankki lahjoittaisi rahat valtiolle (EKP tapauksessa euroalueen maille niiden omistusosuuksien mukaisesti)

Olen keskustellut tästä tässä:

Keskuspankin kovemmat keinot

Advertisements
35 kommenttia
  1. Ville permalink

    Olen samaa mieltä johtopäätöksistä. Pari tarkennusta on silti mielestäni paikallaan.

    Keskeinen asia keskuspankin QE-operaatioissa on se, että ne eivät lisää yksityisen sektorin finanssivarallisuutta. Tavallinen QE on asset swap, jossa osakkeet tai korkopaperit menevät keskuspankin omistukseen ja yksityinen sektori saa tilalle keskuspankkirahaa.

    Perinteiset QE-ostot ovat itse asiassa luonteeltaan deflatorisia, koska yksityinen sektori menettää korkoa (tai osinkoa) tuottavia arvopapareita keskuspankille ja tilalle se saa lähes nollatuottoista keskuspankkirahaa.

    Helikopteriraha sen sijaan tarkoittaa aina finanssipolitiikkaa, eli juuri kuten kuvasit, niin keskuspankki rahoittaa valtiota, joka jakaa rahan sitten eteenpäin. Tämän vuoksi tuo rautalankaesimerkki siitä, että Draghi on istumassa helikopterissa rahasäkin kanssa oli hieman omituinen.

    • Ville,

      Kiitos kommentista.

      Ei nyt QE sentään deflatorinen ole.

      On yksinkertaistus kuvata QE:ta asset swappina, jossa sijoittajat saavat sijoitusten arvoa vastaavan määrän korotonta keskuspankkirahaa. Se ei kuvaa ollenkaan sitä kanavaa, mitä kautta QE vaikuttaa talouteen: Painamalla ostettujen velkakirjojen korkoja alaspäin, eli nostamalla niiden markkina-arvoa. Täten QE todellakin kasvattaa finanssivarallisuutta.

      Olen selittänyt QE:n vaikutusta aikaisemmin mm. tässä.
      http://www.marketnoze.com/uutiset/ajankohtaista/maarallinen-elvytys-ja-korot.html

      Toki jos ostettujen velkakirjojen korko on jo käytännössä nolla, elvytysvaikutusta ei ole. Silloin QE.ta voidaan kuvata puhtaaksi asset-swapiksi. Ei se silloinkaan deflatorinen ole, koska sijoittajat eivät tällöin menetä mitään tuottoa.

      • Ville permalink

        Keskuspankin ostot eivät automaattisesti nosta arvopaperien hintoja, kun on kyse hyvin likvideistä papereista. Usein on käynyt itse asiassa juuri päinvastoin, eli korot ovat nousseet QE-ostojen aikana.

        QE:n deflatorisuudesta on muuten käyty paljonkin keskustelua taloustieteilijöiden keskuudessa, eikä asia ole todellakaan niin yksinkertainen kuin moni ehkä luulee.

        Francis Coppola on kirjoittanut asiasta: https://www.creditwritedowns.com/2013/11/qe-is-not-inflationary-but-is-it-deflationary.html

        FT on myös käsitellyt asiaa: http://ftalphaville.ft.com/2013/12/04/1711922/is-qe-deflationary-or-not/

        Cullen Roche selitää asian yksinkertaisesti: http://www.pragcap.com/wait-qe-might-be-deflationary/

      • Tässä on hyvää keskustelua. QE tosiaan vaihtaa liikepankkijärjestelmän vastaavaa-puolen sijoitukset valtion joukkolainoihin joilla on korko ja duraatio keskuspankin reserviksi, jolla on USA:ssa positiivinen korko mutta euromaiden keskuspankeissa negatiivinen korko.

        QE siis poistaa valtion maksamaa korkoa systeemistä ja siirtää korkoeron keskuspankille. Näin QE ei ole inflatoorinen liikepankeille.

        Toinen efekti tulee duraatiomuunnoksesta pitkästä valtiolainasta yli yön reserveihin. Tulivoimaa ostaa jotain on heti. Negatiiviskorkoinen reservi on jopa ”musta pekka” jota ei haluta pitää. Sen heittely pankilta toiselle ja jopa euromaasta toiseen ajaa interbank- ja valtiokorot alas.

        Lopulta, valtiolainojen nettoefekti on merkittävä. Jos QE imee enemmän valtiovelkoja pois markkinoilta kun valtio tuuppaa ulos nettovelkaantumalla, hinnoittelu paranee eli valtion korko pienenee. Jos tarkoitus on jemmata valtion velat keskuspankin taseeseen pysyvästi, valtion nettovelkaantuminen pienenee QE:n määrän verran.

        Tällöin esim. Suomen Pankin 20 mrd€ QE=Suomen liikepankkijärjestelmän reservit pankkien vastaavaa puolella 20 mrd€=Suomen valtion nettovelkaantumisen väheneminen 20 mrd€

        Menikö mielestänne oikein?

      • Ville,

        Olet aivan oikeassa siitä, että korot ovat usein – sanoisin jopa useimmiten – nousseet QE-ostojen aikana. Vaikutukset ovat todellakin monimutkaisempia, kuin lyhyt selitykseni antoi ymmärtää.

        Suora vaikutus keskuspankkien ostoilla on painaa korkoja alaspäin kasvattamalla valtionlainojen kysyntää. QE voi vaikuttaa korkoja nostavasti jos sijoittajat uskovat QE:n vahvistavan taloutta ja kiihdyttävän inflaatiota. Silloin kannattaa myydä valtionlainoja ja siirtää rahoja talouskasvusta hyötyviin osakkeisiin tai inflaatiosuojattuun reaaliomaisuuteen. Olen pohtinut EKP:n kohdalla tätä vaikutusta tässä:

        http://www.marketnoze.com/uutiset/ajankohtaista/korot-nousseet-ekpn-toimet-tehottomia.html?p326=4

        Eli minun olisi pitänyt kirjoitta, että QE painaa reaalikorot alhaisemmaksi kun mitä ne muuten vastaavilla odotuksilla talouskehityksellä olisivat.

        Joka tapauksessa korkojen nousu (yhdistettynä mm. osakkeiden nousuun) on siis indikaatio siitä, että sijoittajat uskovat QE:n olevan inflatorinen (tai ainakin talouskasvua kiihdyttävä), ei deflatorinen.

        Sami,

        En tiedä pysyinkö täysin kärryillä. Selvää toki on, että keskuspankin valtionlainaostoilla pankkien ja muiden sijoittajien halussaan pitämiä valtionlainoja vaihtuu talletukseksi keskuspankkiin (En pidä reservi-termistä. koska minusta keskuspankkitalletus selkeämmin kertoo siitä mistä on kysymys). Olen selittänyt tämän myös tässä.

        https://rogerwessman.com/2014/01/30/keskuspankki-ei-voi-rahoittaa-valtiota-tyhjasta/

        Eli keskuspankki välittää rahoitusta valtiolle.

        Jos keskuspankin ostama valtion velka mitätöidään valtion velka toki pienenee. Julkisen sektorin velkaantuneisuus ei tällä kuitenkin oikeastaan laske, Keskuspankinkin velka on julkista velkaa. Koronmaksut todennäköisesti ovat pienempiä kun pitkiä valtionlainoja korvataan keskuspankkitalletuksilla. Toki jos valtionvelkaa on ostettu lähes nollatuotolla, kuten EKP alkuvuonna teki, on mahdollista että keskuspankkitalletusten korko ostettujen velkakirjojen jäljellä olevalla juoksuaikana tulee olemaan korkeampi.

        En oikeasti pidä sitä, että keskuspankkitalletukset ovat tulivoimaa ostaa jotain heti minään merkittävänä erillisenä QE:n vaikutuksena. Kyllähän likvidejä valtionlainoja aina halutessaan pystyy myymään, jos tilalle haluaa ostaa jotain muuta. Eikä pankin tarvitse myydä halussaan olevia valtionlainoja, jos negatiivinen talletuskorko tuntuu huonommalta vaihtoehdolta. Eli pankit siirtävät rahaa valtionlainoista muihin sijoituskohteisiin QE:n seurauksena, jos ne pitävät muita sijoituskohteita valtionlainoja houkuttelevampina.

        Siltä osin kun valtionlainoja myyvät muut sijoittajat kun liikepankit, pankkien talletuskanta toki kasvaa. Tämä voi kasvattaa niiden kiinnostusta lisätä lainanantoa tai muita sijoituksia sen sijaan että pitäisivät rahaa talletettuna keskuspankissa.

        Mitä tarkoitat sillä, että QE ei ole inflatorinen liikepankille?

      • Roger, emme kai ole eri mieltä, tarkastelen tässä siis kokonaisvaikutusta.

        Keskuspankkitalletus on joo ehkä parempi nimi, kuin reservi. Tässä taisi olla kaksi tarkennettavaa asiaa:

        1) onko QE inflatorinen?

        Tässä siis argumentoin että jos Suomen bondeja on ensin 10 mrd markkinoilla ja niiden juoksuaika on 10 vuotta ja korko 1%, Suomen valtio on sitoutunut maksamaan 100 miljoonaa euroa joka vuosi ja yhteensä 1000 miljoonaa euroa liikepankeille tai muille bondien omistajille.

        (Alkuperäinen 10 mrd liikkeellelasku ehkä oli muuten deflatoorinen koska se poisti tämän verran talletuksia ja vaihtoi ne velkakirjoihin, tosin nämä talletukset sitten valtio oletettavasti törsäsi kulutukseen tai muiden velkojen takaisinmaksuun. Nettovaikutus varmaan siis aika nolla)

        Nyt kun Suomen Pankki ostaa tuon 10 mrd potin omaan taseeseensa, se pitää nämä 1000 miljoonaa korkotuottoa ja ehkä maksaa hyvät bonarit työntekijöille ja osingot valtiolle. Lisäksi se on luonut liikepankkien taseseen 10 mrd uuden keskuspankkitalletuksen. Sille pankkien pitää maksaa -0,20% korkoa eli 20 miljoonaa vuodessa, yhteensä 200 m. Nettona Suomen Pankki tienaa siis 1200 miljoonaa vaihdosta. Tämä on se mainitsemani korkoero ja poistaa siis 1200 miljoonaa pankkien ja muiden sijoittajien tuottoja keskuspankin ja valtion eduksi.

        (Itse 10 mrd€ pääoma vaihtaa vain muotoaan liikepankkien taseen vasemmalla puolella, samalla sen duraatio tippuu 10 vuodesta yhteen päivään. Toki 10 v paperin voi usein myydä markkinoilla hetikin, olet oikeassa.)

        Tuntuisi siis että ensimmäinen vaikutus on deflatoorinen? Toiset korvausvaikutukset muihin assetteihin sijoittelusta ovat sitten olleet inflatoorisia kun ne ovat kuplautuneet. Myös valuutan heikentyminen tulee osittain tätä kautta kun ostetulle bondille ei keksitä järkevää korviketta omassa valuutassa niin mennään muihin valuuttoihin ja niiden assetteihin.

        2) Vähentääkö QE valtion nettovelkaa?

        Yleensähän leikitään että QE on väliaikainen ja keskuspankin taseeseen jemmatut valtiolainat maksatetaan valtiolla ”myöhemmin” viimeiseen euroon. En usko tähän itse, siellä ne varmaan möllöttävät vuonna 2030 yhä. Jos QE:n taso jäädyttyy joko virallisesti tai epävirallisesti korkealle tasolla niin esimerkkini 10 mrd€ ei minusta ole enää silloin oikeasti Suomen valtion ulkoista velkaa vaan sen voisi napsaista siitä nettona pois. Sitä ei siis tarvitse välttämättä mitätöidä, vaikka toki sekin olisi mahdolista. Silloin sitä vastaava 10 mrd € keskuspankkitalletus pitäisi myös mitätöidä jotenkin, joka voisi olla ongelma mutta melko pieni sellainen jos sen korko on tosiaan -0,20% jolloin se on ennemminkin pankkien maksurasite kuin pankkien omaisuutta kuten perinteisten positiivisten reservikorkojen aikana.

        Toivottavasti selvensi ajatteluani?

      • Timo Kiviluoto permalink

        Sami: Hyviä argumentteja, mutta huomauttaisin tuosta talletuskorosta:

        Keskuspankkitalletuksille maksetaan (peritään) nyt negatiivista korkoa, mutta tilanne ei välttämättä ole tällainen v. 2020, 2025 tai 2030 tms. Esim. 4 vuotta sitten korkoa sai vielä 0,75% ja 7 vuotta sitten 3,25%. Myönnettäköön, että tämä on data pickingiä, 5 vuotta sitten korko oli 0,25% ja 10 vuotta sitten 1%. Mutta pointti on, että JOS QE onnistuu ja/tai Euroopan poliittinen johto onnistuu joissain uudistuksissaan ja lopulta yksityinenkin sektori virkoaa nykyistä enemmän, ohjauskorot todennäköisesti nousevat. Amerikassahan tilanne on jo lähellä tätä.

        Tietysti on mahdollista, että edessä on Japanin tyyppinen loputtomalta tuntuva pitkäaikainen deflaation ja pienen inflaation vaihtelu ja pitkäaikainen kituvan kasvun kausi, mutta en oikein uskoisi siihen. Vieläkään, vaikka se on ollut realiteetti meilläkin jo pitkään. Mutta jos Saksassa palkat alkavat lähes täystyöllisyyden vallitessa vähitellen nousta muuta euroaluetta nopeammin, jossa kitkuutellaan nollakorotuksilla, uskon että vähitellen muutkin alueen maat tulevat taas kannattaviksi investointikohteiksi ja työttömyys lähtee laskuun muuallakin. Ja tämä nostaa inflaatiota, kun työntekijöillä on enemmän neuvottelumahdollisuuksia, ja tämä taas ennen pitkää saa EKP:n nostamaan ohjauskorkoja. Bundesbank ainakaan ei halua pysyä miinuskoroissa, jos inflaatio saadaan edes viralliseen tavoitteeseen. (Vaikka vähän isompikin inflaatio voisi nyt olla vähäksi aikaa minusta hyödyllistä.)

      • Sami,

        Tietysti on niin, että jos keskuspankki vaihtaa valtionlainoja keskuspankkitalletukseen jonka korko on valtionalainoja alhaisempi niin keskuspankki ansaitsee joka vuosi korkomarginaalin joka vastaavasti on muilta sijoittajilta pois.

        En kuitenkiaan ymmärrä miten tämän perusteella voisi sanoa, että QE:n ensimmäinen vaikutus olisi deflatoorinen? Tämä ei suinkaan ole ensisijainen vaikutus, vaan vasta vuosien varrella kasaantuva.

        Täytyy muistaa, että QE osallistuminen on vapaehtoista. Sijoittajat oletettavasti luopuvat valtionlainaomistuksistaan ainoastaan, jos ne kokevat, että valtionlainat ovat niille vähemmän arvokkaita kun niiden saama käteinen.

        Näen vain kaksi mahdollista syytä, miksi QE voi saada sijoittajia vähentämään salkussaan olevien valtionlainojen määrää.

        1. QE painaa valtionlainojen korkoja alaspäin, minkä vuoksi niiden pitäminen salkussa on vähemmän houkuttelevaa. Jos esimerkiksi 10 vuoden valtionlainan korko QE:n myötä putoaa puolella prosenttiyksiköllä kyseisen lainan markkina-arvo nousee vajaalla viidellä prosenttiyksiköllä. Eli esimerkissäsi sijoittajat voivat välittömästi kirjata 500 miljoonan voiton, joka paisuttaa niiden tasetta ja vakavaraisuutta.

        Siltä osin kun valtionlainojen tarjoama alempi tuotto, ja sijoittajien parantunut vakavaraisuus, rohkaisee sijoittajia laittamaan rahojaan riskipitoisempiin sijoituskohteisiin (pankkeja kasvattamaan lainanantoaan) QE:lla voi olla taloutta vahvistava, ja siten inflaatiota kiihdyttävä vaikutus, kuten toteatkin.

        1. QE parantaa sijoittajien luottamusta tulevaan talouskehitykseen, mikä rohkaisee niitä vaihtamaan turvalliset valtionlainat riskipitoisempiin sijoituskohteisiin (pankkeja kasvattamaan lainanantoaan). Tällöin QE:lla voi olla varsin suora talouskasvua vahvistava vaikutus.

        En ymmärrä ollenkaan sinun ajatteluasi siitä, että keskuspankkitalletuksen mitätöiminen olisi ongelmatonta. Pankit ovat nyt valmiita maksamaan keskuspankkitalletuksesta pientä negatiivista korkoa, sitä vastaan että talletus on täysin riskitön ja rahat heti käytettävissä. Ne eivät suinkaan olisi iloisia siitä, että nämä niiden saatavat mitätöitäisiin. -0,2% p.a on ihan toinen asia kuin -100 %.

        Ei ole myöskään mitään takeita siitä, että pankit ikuisesti olisivat valmiita maksamaan keskuspankkitalletuksista negatiivista korkoa. Kuten Timo toteaa, jos talousnäkymät jossain vaiheessa selkeästi kohenevat korkojen täytyy nousta, jos keskuspankki haluaa hillitä inflaatiota.

        Toki keskuspankki voi aina inflatoida kaikki velat pois jos näin halutaan.

      • Roger,

        Olemme siis samaa mieltä että QE vähentää sijoittajien korkotuloja yli ajan mutta mahdollisesti parantavat heidän myyntivoittotulojaan keskuspankin ostohetkellä. Jatkettu QE puskee valtionvelkojen kysyntää yli tarjonnan ja pienentää valtion korkomenoja.

        Olemme myös ilmeisesti samaa mieltä että sijoittajie luovuttua melko vähäriskisistä valtiolainoista tapahtuu portfolion uudelleenmuokkausta joka nosta muiden riskisijoitusten kysyntää ja niiden hintaa.

        Et vastannut pohdintaani onko pysyväluonteinen QE oikeastaan valtiovelkoja nettona pienentävä operaatio.

        Lopussa kyseenalaistat heittoni keskuspankkitalletuksen perumisen mekaniikasta. Oma kantani oli että jos valtio jostain syystä ei uskoisi QE:n pysyväluonteista tasoa riittävän uskottavaksi de facto- valtiolainan vähenmykseksi, sijoittajat ehkä uskoisivat keskuspankin taseessa olevien valtion velkojen mitätöintiä velkaleikkaukseksi.

        Pohdintani oli että tuntuisi että sitten QE:n luoma aukko liikepankkien taseessa pitäisi ehkä myös poistaa. Tämä aukko on QE:n kokoiset keskuspankkitalletukset. Arvelin että jos on negatiivinen korko, silloin saaminen onkin oikeastaan velkaa. Hiukan kuin golfosakkeet, joissa on vain kunnostusvastiketta eikä ikinä osinkoa eikä oikein kunnon pelioikeuksiakaan. Näiden osakkeiden arvo onkin negatiivinen, eli joudut maksamaan siitä että joku ottaa ne vastaan.

        Tästä ollaan kaukana vielä keskuspankkitalletusten kohdalla, mutta pysyvän tai pitkäaikaisen negatiivisen koron tilanteessa keskuspankki voisi todeta arvon ainakin pienemmäksi kuin nimellisarvon.

        Ehkä tätä reseviaukkoa ei kuitenkaan tarvitsisis mitätöintitilanteessa sulkea. En ole jaksanut tutkia loogisesti onko näin vai ei.

      • Sami,

        Päinvastoin kuin golfosakkeen kohdalla, pankilla ei ole halutessaan mitään vaikeuksia päästä keskuspankkitalletuksesta eroon. Tilillä olevaa rahahan voidaan välittömästä käyttää minkä tahansa arvopapereiden, tavaroiden tai palveluiden ostamiseen.

        Keskuspankissa talletettu rahahan on maksujärjestelmän perusta, jolla pankkien väliset maksut suoritetaan. Jos kukaan ei huolisi keskuspankkitalletuksena olevaa rahaa, eli talletus olisi golfosakkeen tapaan arvoton, euroalueen rahoitusjärjestelmä romahtaisi. Euro olisi menettänyt kaiken arvonsa.

        En edes ymmärrä miten keskuspankkitalletuksen arvo voisi olla alle nimellisarvon. Se tarkoittaisi siis, että euro olisi vähemmän kuin euron arvoinen.

        Jos keskuspankki pysyvästi pitäisi valtionvelkaa taseessaan valtionvelka ei minnekään häviäisi. Valtio olisi edelleen velkaa keskuspankille. Toki keskuspankki tältä osin turvaisi valtion rahoituksen. Haaste rahoituksen hakemiseksi siirtyisi keskuspankille.

        Toki niin kauan kuin keskuspankin velan korko on negatiivinen, velka pienenee itsestään koron verran.

    • QE=”haaste rahoituksen hakemisesta valtiolle siirtyy keskuspankille QE:n suuruisena”

      Tämä on itseasiassa erittäin hyvä tapa ymmärtää QE. Keskuspankilla on kaksi rahoituskanavaa:

      1) setelit=nollakorkoiset ikuisuusvelkakirjat (zero coupon perpetuals)
      2) keskuspankkitallletukset=negatiiviskorkoiset ikuisuusvelkakirjat (negative rate perpetuals)

      Jos keskuspankki olisi yritys (ja esim. Sveitsin keskuspankkihan on), rahoitusteorian diskonttauskaavan mukaan molempien arvopaperien arvon pitäisi olla nolla ja negatiivinen, jos oletetsan että keskuspankkitalletuskorko ei palaa nollan yläpuolelle.

      Pankkien kannattaa jossain tilanteessa alkaa vaatia 1):stä 2):n sijaan ja holvata setelit. Kontangoksi kai moista tilannetta kutsutaan raaka-ainepuolella.

      Kreikassa tämä ainakin olisi erittäin järkevää, koska siellä mielestäni jopa kreikkalaisella Y:llä printatut setelit (eli 1) yllä) ovat selvästi arvokkaampia kuin Kreikan 2) eli keskuspankkitalletus.

      En usko että suhde enää palautuu 1:1-tasolle, eli mainitsemasi eurojärjestelmän rikkoitu,inen on jo Kreikassa tapahtunut.

      • Jatkaen vielä tätä, ei ihme että Kreikan keskuspankkia ei hyväksytty EKP:n setelirahoitusringin jäseneksi. Syy on, että ei luoteta että Kreikan keskuspankki pystyy rahoittamaan keskuspankkitalletuksilla ja euroseteleillä Kreikan valtion velkaantumista yhtään sen paremmin kuin Kreikan valtio itse. Ei se pystykään.

        Muiden maiden keskuspankeilla rahoituskyky on uskottavampi. Kuitenkin on loistavaa että ristiinrahoituspositioita ei juuri ole eli siis jokainen kansallinen keskuspankki vastaa vain oman valtionsa velasta koska QE on ”balkanisoitu” euromaiden keskuspankeille, ei EKP:lle.

        Poikkeuksena EU-instituutioiden velkakirjojen ostelut. Nämä lisäävät ristiinomistusriskiä. Toivottavasti vaikkapa ERVV:n joukkolainojen ostelu ei ole maistunut Suomen Pankille.

        Viro on mielenkiintoinen poikkeus. Sillähän ei ole kuin vähän omaa velkaa. Kohta se joutuu ottamaan tätä hajasijoitusriskiä. Mitähän se valitsee ostokohteiksensa? Melkein kannattaisi lisätä minusta Viron valtion velkakirjojen liikkeellelaskua eli valtion investointeja mielummin kuin alkaa sijoittelemaan.

        Toisaalta Virohan voisi vaikka rahoittaa työttömyyskorvauksiamme, koska TVR:n alijäämä rahoitetaan QE-kelpoisilla bondeilla 🙂

        http://www.bloomberg.com/news/articles/2015-07-02/ecb-adds-state-backed-corporate-bonds-to-its-qe-purchase-list

      • Sami,

        Jos ymmärsin sinun logiikkasi oikein niin siis sadan euron setelin nykyarvo on nolla euroa, koska seteli ei tuota mitään kassavirtaa (se on nollakorkoinen perpetuaali), jolloin diskontattu nykyarvo on nolla.

        Jos sinulla on muutama 100 euron seteli niin voisin ihan hyvää hyvyyttäni maksaa niistä räikeän ylihinnan, esim, 10 euroa kappale.

        Vakavasti, ei tietysti euro-seteleitä tarvitse diskontata saadakseen niiden arvon. 100 euron setelin arvo on diskontatut tulevat kassavirrat (=0) + 100 euroa tänään = 100 euroa. Sata euroa tänään on diskontattuna tähän päivään sata euroa.

        100 euron keskuspankkitalletuksen arvo on hivenen vaikeampi. Se on joko 100 euroa tänään (haltija voi halutessaan käyttää rahat tänään) tai joskus tulevaisuudessa 100 euroa miinus 0,2 %:in vuotuinen korko diskontattuna tähän päivään.

        Missään tapauksessa talletuksen arvo ei siis voi olla negatiivinen talletuksen haltijalle.

        Itse asiassa, koska option arvo ei voi olla negatiivinen, keskuspankkitalletuksen arvo tänään on vähintään 100 euroa. Se voi itse asiassa olla tätä suurempi, jos oikea diskonttokorko on alle -0,2 %:ia. Kuulostaa oudolta, että oikea diskonttokorko voisi olla negatiivinen. Ei siinä sinällään mitään ristiriitaista ole. Oikeus tehdä keskuspankkitalletus negatiiviseen korkoon voi olla arvokas, jos kaikki muut tavat riskittömästi säilyttää rahat huomiseen ovat vielä kalliimpia. Rahan pitäminen seteleinä holvissa ei sekään ole ilman kustannuksia.

        Talletusta Kreikan keskuspankissa on käsittääkseni koko ajan rajatta pystytty vaihtamaan seteleiksi, ja päinvastoin, joten vaihtokurssi näiden välillä on Kreikassakin yhä 1:1.

      • No joo, mennään hiukan saivartelun puolelle. 100€ setelin vaihtohinta on tietysti juuri nyt 100€ itsessään mitattuna mutta se ei perustu sen kassavirtoihin vaan puhtaasti omistusoikeuteen. Se että vaihtaisit 100€ räikeällä ylihinnalla 10€ samaa kamaa on tietysti hauska heitto, mutta paljastaa että tuossa ”rahan vaihto itseensä” ei ole se kiinnostava kauppa. Pitää kysyä mikä on hinta vaihdossa johonkin toiseen arvopaperiin.

        Tarkoitin ikuisella nolllakuponkivelalla sitä, että eurosetelin tai keskuspankkitalletuksen omistaminen ei tuota muita kassavirtoja kuin mitä tulee vaihtokaupassa sen pääoman lunastamisessa johonkin toiseen arvopaperiin. Hinta muodostuu siis kaupan kautta, ei kassavirran kautta.

        FIAT-rahat ovat tällaisia kuoriarvopaperita joilla on hinta (mutta ei kassavirtaa). Bitcoin on myös samanlainen asia, puhdas elektroninen vaihto-oikeus, joka ei tuota mitään kassavirtaa missään valuutassa eikä sillä ole edes mitään vaihto-oikeutta. Silti sillä on nollasta poikkeava hinta.
        http://samimiettinen.puheenvuoro.uusisuomi.fi/157247-bitcoin-on-kuoriarvopaperi-jolla-on-hinta

        Vähän sama juttu kuin yritys joka ei ikinä maksa osinkoja mutta, jolla on tosiaan jonkinlainen optio-arvo, kuten sanoit. Puhtaalla omistusoikeudella ei-oikeastaan-mihinkään voi olla siis hinta. Euroseteleillä tosiaan on hinta.

        Joskus kuitenkin valuutan hinta vain katoaa koska ei sen takana ollutkaan mitään merkittävää vaihto-oikeutta. Venezuelan rahalla Bolivarilla hinta on aika olematon, mutta maan yhtiöiden osakkeilla on esim. dollareissa yhä selvä hintaa ja tämä hinta on noussut eksponentiaalisesti bolivareissa.

        Valuutan vaihtohinta on sidoksissa talouksiin, joissa se on käypä maksuvaluutta ja verotuksen väline ja riippuu luottamuksesta valuuttaa että sitä voi käyttää tällä alueella ja myös vaihtaa alueen ulkopuolelle.

        Kreikassa nämä kaksi ensimmäistä vielä toteutuu, mutta vaihto 1:1 alueen ulkopuolelle ei onnistu. Euroseteleiksi vaihtaminen on rajattu 60€/päivä-tasolle, sillä vaikka kreikkalaisissa euroseteleissä on sarjanumerossa Y-kirjain, niitä ei erotella vaikkapa saksalaisista euroseteleistä, vaan ne kiertävät valuuttakontrollit.

        Olisin siis yllättynyt että kreikkalaispankit saisivat vaihtaa keskuspankkitalletuksen näihin euroseteleihin jotka kelpaavat Kreikan ulkopuolella maksuksi ja talletuksen perustaksi vaikkapa Belgiassa ja siten pystyisivät kiertämään valuuttakontrollit itselleen ja asiakkailleen.

        Tämä olisi muuten mielenkiintoinen aihe selvitettäväksi jatkoblogissa : ”Onko kreikkalaisen pankin tilillä oleva €1000 yhä käytännössä sama kuin luxemburgilaisen pankin tilillä oleva 1000€, vai onko sen markkinahinta nyt pienempi, koska valuuttakontrollit estävät 1:1 vaihdon ja muita vaihtosuhteita ei sallita?”.

      • Oletus, että keskuspankkitalletuksen arvo olisi optioarvon vuoksi aina suurempi kuin setelin ei taida olla ihan loppuun asti mietitty.

        On totta että joskus negatiivinen keskuspankkitalletus on parempi riskitön jemma kuin vaikka saksan valtion velkakirja, koska jälkimmäisen korko voi olla vieläkin negatiivisempi.

        Setelin yönylikorko on silti 0% joka on enemmän kuin keskuspankkitalletuksen yönylikorko -0,20%. Buiter käy tässä läpi setelin huonoja ominaisuuksia kuten fyysisen varastoinnin kulut, jotka heikentävät seteleiden tukkuhintaa suhteessa elektroniseen tukkuvarastointii sopiviin keskuspankkitalletukseen. Jos niitä ei olisi, tai olisi elektroninen 0%(kuluttaja)korkoseteli (!) niin setelit ottaisivat markkinaosuutta nopeasti keskuspankkitalletuksilta.

        http://willembuiter.com/ELB.pdf

        Buiter haluaakin päästä eroon fyysisistä seteleistä, sillä ne luovat kitkaa 0%-koron kohdalla ja estävät syvää liikettä miinukselle. Samaahan Nalle Wahlroos kirjoitteli viimeisimmässä kirjassaan hampaita kiristellen keynesiläisen ”likviditeettiloukku”-sanan kohdalla.

        Negatiivisella korolla diskonttaus onkin sitten mielenkiintoinen harjoitus tässä maailmassa, jos se tulee.

      • Sami,

        Sinällään mielenkiintoinen kysymys miksi rahalla on arvoa. Tässä yhteydessä siitä puhuminen on kuitenkin puhdasta saivartelua. On toki mahdollista, että euro tulevaisuudessa menettää kaiken arvonsa. Silloin kuitenkin euromääräinen valtionvelka, joka on lupaus maksaa tietyn määrän euroja tulevaisuudessa, myös muuttuu arvottomaksi.

        Olet yllättynyt, siitä että kreikkalaiset pankit ovat saaneet vapaasti vaihtaa keskuspankkitalletuksiaan seteleiksi. Näin ne ovat kuitenkin tehneet. Sitä kautta ne ovat pystyneet antamaan asiakkailleen nostorajoituksen mukaisen määrän seteleitä. Rajoitteena pääomapaolle on ollut, että niiden keskuspankkitalletusten määrä on ollut hyvin pieni, ja Kreikan keskuspankkia kiellettiin luomasta lisää keskuspankkitalletuksia kasvattamalla lainanantoa pankeille.

        Yleisön pankkitalletukset sen sijaan toki ovat olleet rajoitettuja, ja siinä mielessä Kreikalla on jo ollut erillinen valuutta, kuten olen todennut mm. tässä. http://www.marketnoze.com/uutiset/ajankohtaista/muutama-miete-rinnakkaisvaluutasta-kreikalle.html

        Olen kyllä ajatellut asiaa läpi kun väitän, että keskuspankkitalletuksen arvo on vähintään sen nimellisarvo, niin kauan kun se on heti käytettävissä ja vaihdettavissa seteleihin. Jos pankit käyttävät optiota jatkaa talletusta se tarkoittaa, että ne arvioivat sen olevan vähintään yhtä arvokas kun vastaava summa seteleitä.

        Toki, jos keskuspankkitalletuksen korko on alle markkinakoron, optio jatkaa talletusta on arvoton, ja rahat kannattaa nostaa talletustililtä välittömästi. Silloin keskuspankkitalletuksen arvo on täsmälleen sen nimellisarvo.

      • Ok, keskuspankkitalletuksessa on optio vaihtaa se seteleihin ja seteleissä on pankilla optio vaihtaa se keskuspankkitalletukseen. Näin siis normaalitilanteessa.

        Mutta Kreikan erikoistapauksessa keskuspankkitalletuksella ei ole juuri nyt oikeutta vaihtaa sitä muun euromaan keskuspankkitalletukseen. Tämän voisi kiertää jos ensin käytetään optiota vaihtaa seteleiksi, ja vaihdetaan ne sitten fyysisesti toisessa euromaassa paikalliseuroihin.

        Kuten molemmat meistä on todennut, on totta että kreikkalaispankit saavat kattaa pikuruiset 60€ päivänostot euroseteleillä. Pääoman vienti euroseteleilläkin on kuitenkin kielletty. Tästä minä puhuin, pahoitteluni jos jäi epäselväksi.

        ”The transfer of capital and cash outside Greece is prohibited (including orders for the transfer of capital to accounts held with credit institutions established and operating outside Greece, as well as the use of credit, debit or prepaid cards for cross-border transfers of capital)”

        http://www.wfw.com/wp-content/uploads/2015/07/WFW-UpdateOnGreekCapitalControls-July2015.pdf

        Kreikkalaispankit eivät siis voi vaihtaa Kreikkaan tuomittuja keskuspankkireservejä euroseteleihin, joilla voisi siirtää ostovoimaa 1:1 suhteella tuhoon tuomitusta Kreikan pankkisysteemistä, tai ainakaan ne eivät saa laillisesti viedä ulos seteleitä.

        Sivuhuomiona Kreikan keskuspankin ELA kattaa pankkien pääomavajeen. Arvelisin että osana ei-kreikkalaisten eurojen massiivista noin 25mrd€ pääomitusta pitäisi pankkitilitalletuksia leikata Kyproksen templaten mukaisesti reippaasti. Pankkitalletusten arvo ei ole mielestäni lähelläkään 1:1 suhdetta muiden euromaiden pankkien talletusten kanssa ennen kuin näin tehtäisiin, mikä olisi massiivinen ja mielestäni tuhoon tuomittu subventio. Parempi olisi antaa niille joku muu markkinahinta Kreikan keskuspankin toimesta eli siis korvata kreikkalaispankkien eurosysteemissä keinotekoisesti riiputtaminen rinnakkaisvaluutalla. Eurojärjestelmässä 1:1 vaihtosuhteet ovat mielestäni ongelmallisia niin epätasalaatuisten pankkijärjestelmien verkossa.

  2. Timo Kiviluoto permalink

    Yksi asia, mikä näissä pohdiskeluissa kannattaisi kuitenkin ottaa myös huomioon ennen ehdotonta ”ei”-vastausta, on keinojen poliittiset ulottuvuudet. Helikopterielvytys valtioille tai joillekin muille tahoille vähentää Eurojärjestelmän (EKP ja kansalliset keskuspankit) omaa pääomaa (joka viime perjantaina oli n. 465 miljardia euroa olettaen, että siihen lasketaan vain alkupääoma, varaukset ja arvonmuutostilit – en ole kirjanpitäjä, joten en osaa sanoa varmuudella), joka eräille valtioille ja niiden keskuspankeille, erityisesti Saksalle ja Bundesbankille, voi olla arka paikka. Tässä linkki uusimpaan konsolidoituun taseeseen:

    http://sdw.ecb.europa.eu/reports.do?node=10000024

    Jos kullan ja/tai valuuttavarantojen arvo sattuisi laskemaan samaan aikaan kun valtioille jaettaisiin esim. 100-200 miljardia (eli vain vähän yli 1-2% euroalueen vuoden BKT:stä) ja pahimmassa tapauksessa Eurojärjestelmä kärsisi samaan aikaan luottotappioita esim. SMP-ajan Kreikan valtionlainoista, saattaisi oma pääoma laskea verrattain alas ja pahimmassa tapauksessa negatiiviseksi.

    Eurojärjestelmä (EJ) ei voi tehdä konkurssia (siltä voidaan vaatia sen euromääräisiä velkoja takaisin vain euroina, jotka se voi nappia painamalla lisätä tililleen aivan samaan tapaan kuin minä voin lainata itselleni miljardi euroa eikä mikään muutu – mutta EJ:n eurot ovat laillisia maksuvälineitä, jotka pitää hyväksyä maksuksi, ja minun velkakirjani ei, eli minä voin tehdä konkurssin mutta EJ ei). Poliittisesti tämä olisi silti eri maiden oppositioille selkeä lahja. Pahimmassa tapauksessa saatettaisiin haluta puuttua keskuspankin itsenäisyyteen, koska se ”hoitaa hommansa niin huonosti”.

    Esimerkki: Vähän aikaa sitten kävi ilmi (lähde: Bloomberg), että SNB on tehnyt vuoden ensimmäisellä vuosipuoliskolla 47 miljardin euron tappiot valuuttavarantojen arvon romahtaessa, kun frangin arvo päästettiin kellumaan ylöspäin suhteessa euroon. Omaa pääomaa on jäljellä enää alle puolet kelluttamispäätöstä edeltävästä, ja osingot kantoneille ovat vaarassa. Vaalit ovat tulossa pian, ja paikallisella oppositiolla on melko hyvät kortit; maa on taantumassa, sitä vaivaa pahin deflaatio 60 vuoteen ja jos euron (ja/tai kullan sekä euromääräisten arvopapereiden, joihin varannot on sijoitettu) arvo vielä laskee, pahimmassa tapauksessa keskuspankki toimii kohta negatiivisella pääomalla.

    Minun esityksissäni sen sijaan keskuspankkijärjestelmämme oma pääoma ei olisi läheskään samanlaisessa vaarassa. Myönnän, että resurssit saattaisivat kohdistua epätoivotulla tavalla, mutta niin ne saattaisivat kohdistua myös ylimääräisissä osingoissa valtioille – kuka takaa, että poliitikot käyttävät rahat tehokkaasti inflaation ja mieluiten myös työllisyyden kannalta? Keskuspankki on itsenäinen valtiosta, mutta valtiot ovat myös itsenäisiä keskuspankista. Kumpikaan ei saa sanella toiselle, miten rahoja käytetään.

    Myönnän myös, ettei minun toimiani voi toteuttaa kovin suuressa mittakaavassa rikkomatta räikeästi vapaiden markkinoiden tasapainoa – 250-500 miljardia olisi ihan maksimi, vaikka kaikki mainitsemani keinot otettaisiin käyttöön. Mutta sama ongelma on helikopterielvytyksessä, kuten mainitsin.

  3. toisaalta permalink

    Roger, vaikka valtion setelirahoittaminen olisi tehokas keino taistella deflaatiota vastaan, niin eikö se myös lisäisi riskiä siitä että poliittiset päätökset helpon rahoituksen johdattelemina lisäisivät julkisen sektorin osuutta BKT:sta ja näin saisivat talouden toimimaan aiempaa tehottomammin? Lisäksi siinä vaiheessa kun inflaatio sitten lähtisi liikkeelle ja keskuspankille tulisi kiire kiristää rahapolitiikkaa niin eikö se käytännössä olisi vaikeampaa jos valtio on, hieman kärjistäen, totutettu isoihin menoihin ja helppoon keskuspankilta tulevaan rahoitukseen?

    Timo, en oikein ymmärrä mitä väliä sillä sinänsä olisi että keskuspankin oma pääoma menisi negatiiviseksi – sehän olisi lähinnä kirjanpidollinen kuriositeetti. Paitsi tietysti silloin kun keskuspankin osake on noteerattu pörssissä kuten Sveitsissä on niin pienosakkaille asialla voisi olla merkitystä jos se vaikuttaa osingonmaksumahdollisuuteen.

    • Timo Kiviluoto permalink

      Ensimmäiseen kappaleeseesi: juuri tuostakin vaarasta minäkin yritin selittää, kun sanoin: ”[K]uka takaa, että poliitikot käyttävät rahat tehokkaasti inflaation ja mieluiten myös työllisyyden kannalta?”

      Toiseen: Ei sillä tarkalleen ottaen oikeasti olekaan juuri väliä. Mutta maailma on täynnä populisteja, jotka voivat käyttää tuommoistakin seikkaa hyödyksi poliittisesti arveluttavasti. He voivat esimerkiksi sanoa, että usko rahaan muka heikkenee tämän seurauksena, joten keskuspankin itsenäisyyttä on rajoitettava, jos se antaa pääomansa valua negatiiviseksi. Mutta en tiedä, onko tämä niin suuri vaara kuin mitä viestistäni sai kuvan.

      • Kiitos kommenteista,

        En ole lainkaan varma siitä, että arvometallien ostaminen olisi poliittisesti millään tavalla helpompi tapa elvyttää, kuin varojen lahjoittaminen (ylimääräisen osingon maksaminen) valtioille. Molemmat ovat poliittisesti vaikeita.

        Ensinnäkin arvometallien ostaminen olisi euro eurolta todennäköisesti vähemmän tehokas tapa elvyttää kun rahojen lahjoittaminen valtioille. Todennäköisesti valtiot käyttäisivät suuremman osan rahoistaan talouden aktiviteettia suoraan vahvistaviin toimiin, kun mitä arvometallia omistavat sijoittajat. Kultasijoittajat tyypillisesti hakevat kullasta turvallisen rahan säilytyskohteen, joten todennäköisesti ne siirtävät rahojaan ensisijaisesti toiseen turvallisena pitämäänsä sijoituskohteeseen, sen sijaan että rahat kanavoituisivat kulutukseen tai reaalisiin investointeihin.

        Jo 100 miljardin euron lahjoituksella voisi olla hyvin merkittävä vaikutus euroalueen talouteen – se vastaisin noin prosenttiyksikön euroalueen BKT:sta. Eli merkittävää elvytystä voisi tätä kautta tehdä, ilman että vaarannetaan EKP:n kirjanpidollista vakavaraisuutta (joka todellakin on täysin mielivaltainen rajoite).

        Siten riski pääoman menetyksestä suhteessa elvytystoimien vaikutuksen voi hyvinkin olla suurempi kultaostoissa kun järkevämmissä lahjoituksissa.

        Mitä tulee poliittisiin reaktioihin EKP:n pääomatappioihin arvelisin, että herättäisi suurempaa närää, jos EKP menettää rahojaan spekuloimalla arvometalleilla tai muilla riskisijoituksilla. Miten poliitikot voisivat syyttää EKP:tä yhteisten varojen haaskaamisesta, jos rahoja on annettu niiden käyttöön?

        Toki ei ole mitään takeita, että poliitikot käyttäisivät rahoja järkevästi. Itse näkisin toivottavampana, että rahoja palautettaisiin kansalaisille verohelpotuksina kuin, että rahoilla kasvatettaisiin julkisia menoja. Julkisten investointien ajoittaminen heikon kysynnän ajanjaksoihin on myös järkevämpää kuin kulutusmenojen tilapäinen kasvattaminen, jonka peruminen voi olla hankalaa. Mutta demokraattisessa yhteiskunnassa julkisen sektorin koko, menojen koostumus ja veroaste ovat poliittisia kysymyksiä, josta päättäminen ei luontevasti kuulu keskuspankille.

        On hyvä pitää mielessä, että lahjoitusten suurusluokka ei tarvitsisi olla lähelläkään sitä, mitä tehottomammat lainaoperaatiot nyt ovat. Jos osinko olisi prosentti BKT:stä, tämä ei valtavasti aiheuttaisi paineita julkisen sektorin paisumiseen. Itse asiassa, kuten olemme nähneet Suomessa, pitkittynyt taantuma on suurempi uhka tältä osin. Se herkästi johtaa nimenomaan julkisen sektorin paisumiseen kun sosiaalimenot kasvavat.

  4. Timo Kiviluoto permalink

    Tämmöistäkin mietin: entä jos valtioille annettaisiinkin pääomalainoja? Eli valtio maksaisi lainalle pientä kuponkikorkoa ja saisi maksaa sen takaisin tiettyinä call-päivinä, mutta sen ei tarvitsisi. Koska takaisinmaksuvelvollisuutta ei olisi, lainaa ei laskettaisi valtionvelkaan ainakaan samalla tekniikalla kuin normaalisti vaan vaikka diskonttaamalla kuponkikorot ikuisuuteen jollain sovitulla diskonttokorolla. Keksuspankki taas kirjaisi ne taseeseensa nimellisarvoon tai markkina-arvoon (ks. jäljempi kappale).

    Ongelma tässä olisi Maastrichtin sopimuksen artikla 123, joka luultavasti kieltäisi näiden lainojen antamisen suoraan. Siksi valtioiden pitäisi ensin myydä näitä sijoittajille ja EKP ja kansalliset keskuspankit ostaisisivat sitten näitä QE:ssä (tai EKP:n termein PSPP:ssä) jälkimarkkinoilta.

    (Portugalillahan on jo ikuisia lainoja, laskettu liikkeelle suunnilleen toisen maailmansodan lopussa. Ne kelpaavat EKP:n sivujen mukaan rahoitusoperaatioiden vakuuksiksi, mutta eivät ole PSPP-kelpoisia, koska PSPP:ssä on ehto, että lainan on eräännyttävä 30 vuoden kuluessa.)

    Mitä mieltä olet tästä ajatuksesta, Roger?

    • En näe mitään periaatteellista estettä sille, että EKP ostaisi tällaisia pääomalainoja, Tietysti euroalueella maiden tasapuolinen kohtelu on varteenotettava tekijä, joten kaikkien maiden pitäisi silloin laskea näitä liikkeelle.

      Käytännön ero 30 vuoden valtionlainan ja tällaisen pääomalainan riskissä on kuitenkin varsin pieni, eikä elvytysvaikutus siten myöskään kovin suuresti eroa.

  5. Hei, olen pitkälti sama mieltä. Olenkin rummuttanut nykyistä euromaiden keskuspankkien setelirahoitusmallia (QE) jo vuodesta 2012 ja olen erittäin iloinen että se lopulta 2015 toteutettiin esittämässäni muodossa.

    Syy siihen on että kuten Ben Bernanke sanoi jo vuonna 2002 ”A money-financed tax cut is essentially equivalent to Milton Friedman’s famous ”helicopter drop” of money”

    Suomeksi: ”QE+verojen alennus”=”Friedmanin helikopteriraha”

    Ensimmäinen vaihe on toteutettu, puuttuu vain tuo kakkonen. Verojen alennus on siis setelirahoituksen jakotoimenpide! Ikävä kyllä tehdään juuri päinvastoin….

    http://samimiettinen.puheenvuoro.uusisuomi.fi/110692-mit%C3%A4-ekp-voisi-tehd%C3%A4-suomelle

  6. Juha permalink

    Eikö EKP:n elvytysohjelma ole jo jokseenkin lukkoon lyöty? Pankki ostaa kuukausittain markkinoilta vähäriskisiä velkakirjoja 60 miljardilla eurolla syyskuuhun 2016 asti ja tarvittaessa pitempäänkin. Tarvitseeko euroalue sen suurempaan rahapoliittista elvytystä? Kasvaa jo.

    http://www.tradingeconomics.com/euro-area/gdp-growth

    Suomi sekulaarisessa stagnaatiossaan sen sijaan saattaakin tarvita hevoskuurin kasvuhormonia. Muuten seitsenvuotinen seisahtuneisuus jatkuu kauemmin kuin Mooseksen kirja kertoo.

    • Kiitos kommentista Juha,

      En minäkään ole suinkaan vakuuttunut siitä, että tarvitaan voimakkaampia keinoja kun QE. Asia on kuitenkin pohtimisen arvoinen, koska ei tämä euroalueen toipuminen vielä ole tyydyttävä, ja voi olla mahdollista että ajaudutaan tilanteeseen, jossa QE ei riitä.

      • Juha permalink

        Kiitokset vastauksesta, Roger. Talous voi tosiaan vielä vierähtää ojasta allikkoonkin. Eivätkä euroalueen BKT-kasvuluvut (0…1%) viime vuosilta ja vuosikymmeniltä ilahduta ihmistä.

        Top-down -analyysi tahtoo rajoittua talouspolitiikan työkaluihin: raha- ja finanssipolitiikkaan. Rahapolitiikka on ulkoistettua EKP:lle; finanssipolitiikkaa taas ei ole sisäistetty.

        Porterin ystävänä olen itse enemmän bottoms-up -miehiä. Millaisilla strategioilla koti- ja yritystaloudet nousevat?

  7. Ville permalink

    ”Joka tapauksessa korkojen nousu (yhdistettynä mm. osakkeiden nousuun) on siis indikaatio siitä, että sijoittajat uskovat QE:n olevan inflatorinen (tai ainakin talouskasvua kiihdyttävä), ei deflatorinen.”

    Suurin syy, miksi QE nostaa osakkeiden arvoa, on portfolio rebalancing effect. QE:n seurauksena markkinoiden safe haven -tuotteet vähenevät ja se ”pakottaa” sijoittajat siirtymään riskikäyrällä eteenpäin.

    En olekaan väittänyt, että QE ei vaikuttaisi asset price -inflaatioon. Mutta QE:n vaikutukset reaalitalouteen ja kuluttajahintainflaatioon ovat hyvin kiistanalaiset.

  8. Eikö keskuspankki voisi lahjoittaa rahaa suoraan kansalaisille? Esimerkiksi veronmaksun yhteydessä se onnistuisi aika helposti: joko mätky pienentyisi tai veronpalautus kasvaisi.

    • Samuli,

      Tyhmä vastaus kysymykseesi on, että keskuspankki ei kerää mätkyjä tai maksa veronpalautusta vaan valtiot. Eli käytännössä tämä juuri tarkoittaisi rahan luovuttamista valtioille.

      Parempi vastaus on, että toki valtiot voisivat jakaa rahat kansalaisille juuri tällä tavalla (esim. 300 euroa veronalennusta jokaiselle euroalueen kansalaiselle). Poliittisesti ja juridisesti on vaikea nähdä miten keskuspankki voisi käskyttää valtioita näin tekemään.

      Lopuksi voisi keskustella, onko tämä paras tapa käyttää rahoja. Itse esimerkiksi mieluummin käyttäisin liikkumavaran tuloveroprosenttien alentamiseen. Ensinnäkin sillä olisi positiivinen kannustinvaikutus, päinvastoin kun könttäpalautus, joka ainoastaan kasvattaisi käytettävissä olevia rahavaroja. Sen lisäksi tätä voisi ottaa huomioon jo välittömästi ennakkopidätyksissä, ja siten kasvattaa käyttettävissä olevia tuloja heti.

      • Mikko-Ville Määttä permalink

        Asiaa täytyy tarkastella keskuspankkien tavoitteen näkökulmasta, jotta ei jouduta vaarallisille vesille. Käytännössä EKP:lla pitäisi helikopterirahaa varten olla mieluiten tasotavoite, vaikkapa hintataso- tai NBKT-tasotavoite.

        Tällöin voisi ajatella, että EKP:n mandaattiin voisi kuulua vaikkapa ylimääräisinä tuloveron palautuksina tuleva helikopteriraha, jos tasoa ei voitaisi saavuttaa nopeasti vaikka korot olisivat nollassa. Mekanismin ollessa automaattinen, se ohjaisi markkinoita ilman kiusallisia vääristäviä vaikutuksia.

  9. Tne permalink

    Edellä esitetyn kaltaiset ehdotukset kumpuavat Euroopan rahaliiton rajoitteista, kun valtion suora rahoitus on keskuspankilta kielletty.

  10. Jouni Peltoniemi permalink

    Ihan varmasti suora keskuspankkirahoitus (”rahan painaminen”) antaisi kanslaisille suurimman kokonaishyödyn. Viimeisin QE oli hyvä yritys, tosin liian vähän, liian myöhään ja väärille tahoille.

    En ymmärrä ollenkaan noita vasta-argumentteja hallitusten typerästä rahankäytöstä. Miksi se sen typerämämmäksi muuttuisi kuin nytkään. Kansasta kiinni. Kokoajanhan tässä viisastutaan. Samaa väitettä voi esittää ihan mihin tahansa esitykseen kaikkiin suuntiin.

    Suoraviivaisinta ja ehkä poliittisesti perustelluinta olisi ehdottamasi mukaan antaa se raha suoraan valtiolle enemmän tai vähemmän demokraattisen päätöksentekoprosessin sisään. Tämän valitettavasti kieltää sekä Suomen laki että eurosopimukset. Tämä helikopteriraha sijoittuu tässä kuitenkin harmaammalle alueelle, ja perinteisellä eurooppalaisella luovalla tulkinnalla voitaisiin aivan hyvin mahduttaa sallittuihin epätavallisiin keinoihin, ja panna painokoneet pyörimään jo tänä iltana.

    Perusperiaate: minkä tahansa eurovaltion ajautuessa deflaatioon, EKP jakaa uutta rahaa tasasuuruisina erinä suoraan kaikille eurokansalaisille niin paljon, että deflaatio häviää.

    • Mikko-Ville Määttä permalink

      Ei EKP voi missään tilanteessa ruveta minkään yksittäisen eurovaltion keskuspankiksi, Lähtökohdan täytyy olla sellainen, että EKP toteuttaa koko euroaluetta koskevan nimellisen tavoitteen. Mieluiten vielä niin, että tavoite on selkeä ja itsekorjaava (tasotavoite). Lisäksi olisi hyvä sopia ennakkoon mekanismeista ja rakentaa ne. Esimerkiksi niin, että hintatasotavoitteen saavuttamiseksi tapahtuisi viimekädessä automaattinen euroalueen laajuinen helikopteriraha.

      Jos yksittäinen eurovaltio ajautuisi siitä huolimatta deflaatioon, olisi se yksittäisen eurovaltion ongelma. Kaikki mitä sellaiselle voidaan EKP:n taholta tehdä, on mahdollisuuksien rajoissa avustaa ulos eurosta.

      • Timo Kiviluoto permalink

        OMT on (tähän mennessä kertaakaan aktivoimaton) rahanpainamisoperaatio, joka on tarkoitettu ongelmallisimmille euromaille, ja nimenomaan yksittäisille. Ja se on nyt todettu lailliseksi. Artiklaa 123 ei rikota, jos raha painetaan ostamalla kyseisen maan velkakirjat jälkimarkkinoilta eikä suoraan valtiolta (tämä on nimenomaan mainittu lailliseksi keinoksi erityistilanteissa eräässä toisessa artiklassa, joka laillistaa myös PSPP:n/QE:n). OMT:n edellytyksenä on tosin ensin poliittinen päätös avustusohjelmasta ja maan luotettava sitoutuminen ohjelmaan (mitä esim. Kreikka ei nyt täytä).

Korjaa, jos olen väärässä. Kerro, jos olet toista mieltä. Kysy, jos jotain jäi epäselväksi. Lähtökohtaisesti kommentit julkaistaan välittömästi ilman erillistä hyväksyntää. Kommentit voivat kuitenkin juuttua, jos Wordpress tulkitsee niitä spämmiksi (esimerkiksi kommenttiin sisältyvien linkkien johdosta) jolloin ne tulevat näkyviin manuaalisen hyväksynnän jälkeen.

Täytä tietosi alle tai klikkaa kuvaketta kirjautuaksesi sisään:

WordPress.com-logo

Olet kommentoimassa WordPress.com -tilin nimissä. Log Out / Muuta )

Twitter-kuva

Olet kommentoimassa Twitter -tilin nimissä. Log Out / Muuta )

Facebook-kuva

Olet kommentoimassa Facebook -tilin nimissä. Log Out / Muuta )

Google+ photo

Olet kommentoimassa Google+ -tilin nimissä. Log Out / Muuta )

Muodostetaan yhteyttä palveluun %s